周期判斷：國(guó)內(nèi)庫(kù)存周期拐點(diǎn)臨近，海外庫(kù)存逐步去化、節(jié)奏緩慢。1）國(guó)內(nèi)：造紙行業(yè)仍處主動(dòng)去庫(kù)周期，結(jié)合庫(kù)存周期及領(lǐng)先指標(biāo)，2023Q3-Q4 庫(kù)存周期有望轉(zhuǎn)入被動(dòng)去庫(kù)階段。2）海外：歐美經(jīng)濟(jì)仍然面臨壓力，且需求復(fù)蘇動(dòng)力不足，預(yù)計(jì)本輪主動(dòng)去庫(kù)大概率貫穿2023 年全年。

紙漿：漿價(jià)短期底部盤整，中期供需弱平衡。短期來看，漿廠成本線有支撐、紙企加大紙漿采購(gòu)，漿價(jià)有望底部反彈，但未來1-2 個(gè)季度紙漿供需矛盾將進(jìn)一步放大，我們預(yù)計(jì)漿價(jià)年內(nèi)維持低位盤整，預(yù)計(jì)針葉漿、闊葉漿價(jià)格中樞為550-600 美元/噸、400-450 美元/噸。中期來看，我們預(yù)計(jì)2024-2025 年全球商品漿市場(chǎng)供給增量-需求增量分別為115 萬噸/60 萬噸，中期供需有望實(shí)現(xiàn)弱平衡。

大宗紙：周期筑底，優(yōu)選格局，把握龍頭。文化紙供需平衡、格局穩(wěn)定，且盈利修復(fù)確定性強(qiáng)，重點(diǎn)關(guān)注后續(xù)噸盈利修復(fù)斜率；白卡紙供給增量較多、價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)壓制盈利修復(fù)；箱板瓦楞紙當(dāng)前底部企穩(wěn)，中長(zhǎng)期格局向好，預(yù)計(jì)需求復(fù)蘇盈利彈性較大。當(dāng)前優(yōu)選底層利潤(rùn)夯實(shí)、Q2 起盈利修復(fù)斜率較高的太陽(yáng)紙業(yè)，關(guān)注山鷹國(guó)際、玖龍紙業(yè)、博匯紙業(yè)、晨鳴紙業(yè)等，林業(yè)碳匯開放可期、關(guān)注岳陽(yáng)林紙。

特種紙：盈利復(fù)蘇周期將至，優(yōu)選成長(zhǎng)。成本紅利有望逐步顯現(xiàn)、且延續(xù)較長(zhǎng)時(shí)間，待至2024 年仙鶴廣西60 萬噸自制漿率先投產(chǎn)，木漿周期波動(dòng)影響有望逐步趨弱。目前經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期較弱背景下特紙下游需求穩(wěn)定、格局優(yōu)異，部分市場(chǎng)化品種雖已進(jìn)入降價(jià)通道，但整體價(jià)盤相對(duì)穩(wěn)定。通過復(fù)盤上輪紙漿&紙價(jià)周期，競(jìng)爭(zhēng)格局未有顯著變化，預(yù)計(jì)本輪盈利修復(fù)有望復(fù)刻2020 年高點(diǎn)。整體盈利修復(fù)預(yù)計(jì)自Q2 顯現(xiàn)、Q3 更為明確，疊加特紙高成長(zhǎng)周期，持續(xù)推薦仙鶴股份、華旺科技、五洲特紙、冠豪高新。

風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，需求復(fù)蘇不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，匯率超預(yù)期波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。